La Inversión en Valor – Parte 1

Aprovechando el 35 aniversario del nacimiento de Bestinver, Marta Vila y Pepe Díaz repasan los principales elementos de nuestra filosofía de inversión.

En este episodio se explica en qué consiste la Inversión en Valor, cuáles son sus premisas más importantes y los motivos por los que funciona para un inversor de largo plazo.

Bienvenidos a Valor con B, un podcast de Bestinver para que nos acompañes en nuestra pasión por la inversión. Bestinver es la gestora independiente de fondos de inversión y pensiones con más de 30 años de experiencia, perteneciente al grupo ACCIONA. Hola a todos, mi nombre es Marta Vila y soy especialista de producto en Bestinver. Después de haber cumplido 35 años, hemos querido dedicar una serie de dos podcasts para explicar los detalles de nuestra filosofía de inversión.

Nos parece un buen momento para repasarla, ver cómo se ha ido adaptando a los cambios que ha habido en los mercados en todo este tiempo y comprobar cómo la hemos actualizado con los diferentes productos de inversión que hemos ido desarrollando en Bestinver a lo largo de nuestra historia. Muchas veces definimos a las empresas por su actividad, decimos que BMW es una empresa de automoción, ING es un banco, Repsol es una petrolera

y en el caso de Bestinver somos una gestora de inversiones, pero nos define más aún la forma en la que hacemos esas inversiones. Ahí reside, sin duda, nuestra razón de ser, la esencia de nuestra propuesta y lo que nos diferencia de nuestros competidores, al fin y al cabo. Para hacer este repaso de nuestra filosofía y de su evolución, me acompaña Pepe Díaz, analista senior de nuestro equipo de inversión.

Hola Pepe, ¿cómo estás? ¿Qué tal Marta? Hola, muchas gracias y muchas gracias a todos ustedes por escucharnos. Pues sí, hoy vamos a hablar de, vamos a explicar nuestra forma de entender las inversiones. Vamos a hablar de inversión en valor, que es la filosofía de inversión que Bestinver lleva aplicando desde su origen y para ver de dónde viene esta relación nuestra con la inversión en valor, creo que es interesante poner en contexto

que Bestinver nació dentro de una empresa que se dedicaba a cosas tan reales como la construcción y las infraestructuras. Esa empresa es Acciona. Por si algún oyente no la conoce, Acciona es una compañía familiar con unas raíces que se remontan a mediados del siglo XIX prácticamente y se dedica al desarrollo de infraestructuras, de energías renovables, de servicios urbanos. Son proyectos muy tangibles, muy reales, que se pueden tocar, que permiten el día a día de las sociedades

y esa cercanía a los negocios, esa forma de entender lo que es una empresa desde dentro, diría yo, que es lo que ha configurado nuestra forma de invertir y que ha configurado la forma de invertir que seguimos desde nuestro nacimiento y que encaja con lo que se denomina inversión en valor. Sí, nosotros siempre nos hemos identificado con la inversión en valor, pero también hemos dicho muchas veces que hay tantas definiciones de inversión en valor

como inversores en valor. Creo que podrías empezar planteando nuestra propia definición. Sí. Bueno, a mí me gusta definir la inversión en valor partiendo de las tres premisas básicas. La primera es que toda empresa o todo activo tiene un valor. Ese valor depende de la rentabilidad que genera su negocio y ese valor puede ser estimado por un inversor que conozca bien el activo.

Así que esa es la primera gran premisa. La segunda es que el valor de la empresa y el precio de la acción pueden no coincidir en el tiempo. En motivos psicológicos, como la gente reacciona, como la mente reacciona ante el miedo, como reacciona ante el exceso de confianza, pues el precio puede estar muy por debajo o muy por encima del valor de la compañía en un momento dado por esas discrepancias. Y la tercera premisa es que tarde o temprano, esa situación que decíamos en la premisa anterior en la que precio y valor no coincidían,

pues la tercera es que tarde o temprano valor y precio convergen. Y por eso es rentable comprar cuando el activo está barato porque para esa convergencia el precio tiene que subir para reunirse con el valor y no lo es cuando está caro porque el precio tiene que caer para reunirse con el valor.

Así que esas son las tres premisas de nuestra forma de entender las inversiones y son la base sobre la que se cimentan todas nuestras estrategias de inversión y nuestros fondos. ¿Pero también se puede definir la inversión en valor por las herramientas que empleanos así? Sí, porque las empleo de una forma muy particular. Esas dos herramientas son la valoración de la acción y el análisis de la empresa.

El objetivo del análisis es entender en qué estamos invirtiendo. Estudiar el funcionamiento de la empresa, del sector, por qué gana dinero, cuáles son sus ventajas para competir, su innovación, los productos, las oportunidades para expandirse, pero también hay que conocer sus competidores, sus amenazas, los riesgos de cada negocio.

Y con esta información podemos hacer estimaciones bien fundamentadas sobre la evolución de las ventas, de los márgenes, de las inversiones y hacernos una idea de cuánto dinero podría ganar la empresa en los próximos años. Y con esa información, con esas proyecciones de beneficios, ya podemos pasar a valorarla. Y el mundo de la valoración es un mundo muy técnico, pero todo ese tecnicismo se podría simplificar, se podría resumir en algo que es de sentido común, que cuanto más dinero gana una empresa

y más rentable es para sus accionistas, pues más vale. Y aquí hay referencias muy interesantes que se pueden conocer para estimar ese valor que tiene el negocio para valorar la compañía, que son los dividendos, el coste de replicar los activos de la compañía, cuánto costaría volver a montar sus fábricas, desarrollar todos esos activos, su valoración histórica, la que ha cotizado, los precios que se pagan, que se han pagado por cuando dentro de ese mismo sector

una empresa compraba otra en operaciones similares, si la empresa tiene una participación financiera en otra cotizada, porque eso es muy fácil encontrar ahí la referencia de la valoración de ese activo, pues todo esto son referencias que ayudan para conocer cuánto vale una empresa y que se puede conocer después de mucho tiempo de análisis, mucho tiempo estudiando ese sector. ¿Y para qué? ¿Para qué hacemos esto? Pues porque si el precio de la acción

no refleja lo que creemos que realmente vale el negocio, pues ahí habremos encontrado una oportunidad para invertir desde una posición ventajosa, una posición con la ventaja que te da comprar una buena empresa por menos de lo que vale. Y en función de si la acción estaba muy por debajo de ese valor del negocio, pues su potencial será mayor o menor.

Así que también podemos seguir por ahí para entender el mensaje que dan la valoración y el análisis. Y podemos pensar en ellas de la siguiente manera, imagínate. Lo que nos dice la valoración de una compañía es el potencial que tiene la inversión. Cuanto más barata esté, pues mayor es su potencial, cuanto más cara, menor es su potencial. Que incluso ese potencial, si está muy cara la acción, podría ser negativo. Y lo que nos dice el análisis es la probabilidad de que una inversión

nos vaya bien. Es lo que nos dice la probabilidad de que ese potencial que habíamos calculado con la valoración se materialice y nos beneficie. Si lo enfocamos así, la forma de pensar de la inversión en valor trata de tener un equilibrio entre la valoración y el análisis. En muchas empresas la valoración te dice que hay muchísimo potencial, que está muy barato.

Te pones a analizar el negocio y ves que las probabilidades de que salga bien, las probabilidades de ganar, son muy bajas, que hay demasiado riesgo. O en otras veces las probabilidades de que el negocio vaya bien son altísimas porque el negocio es magnífico, pero las acciones ya están tan caras que su potencial es negativo.

Así que podemos decir que la inversión en valor es el equilibrio entre estas dos palancas de la valoración y del análisis. Me gustaría explicar esto con más detalle. Hemos dicho muchas veces que las compañías excelentes no tienen por qué ser inversiones excelentes si están caras.

Voy a hacer una comparativa que todos conocemos. Imaginemos que queremos invertir en el mejor piso del barrio Salamanca, justo en la Poma de Madrid, el piso es estupendo, es el mejor piso, pero ¿qué pasa si pagamos, vamos a decir, una burrada para que se entienda bien la idea? 10 millones de euros por metro cuadrado.

¿Ganaríamos dinero con esta inversión? Claramente no. El piso puede ser el mejor, pero hemos pagado tanto por él que como inversión será una ruina. Su potencial, por emplear las mismas palabras que estás empleando tú, sería negativo. Así que una primera lección es que la calidad del activo importa, pero también el precio que se paga por él. Podemos encontrar un inmueble, por otro lado, que parezca muy barato e investigando descubrimos que van a poner al lado un vertedero

o que el edificio es una construcción ilegal o que está embargado en esos, las probabilidades de que salga bien la inversión son muy bajas. Así que la inversión en valor, además de lo que has dicho, es una forma de invertir que profundiza en lo que se invierte y va más allá de las apariencias, evitando empresas sobrevaloradas por muy buenas que sean y empresas de baja calidad por muy baratas que parezcan.

Tú te has centrado en cómo las dos herramientas sirven para ganar dinero y yo en cómo las dos herramientas sirven para no perderlo. Fíjate que acabas de decir que la inversión en valor tiene que profundizar en el activo en el que inviertes. Y siguiendo con el simil inmobiliario que estás empleando, imagínate esa casa en el barrio Salamanca que decías tú antes, una casa estupenda y tal, pero que está de obras,

y le han puesto un andamio delante. Entonces, como le han puesto un andamio delante, las vistas mientras dure la obra no son tan bonitas y hay gente que vive ahí que lo quiere vender. Imagínate que te venden ese activo, ese piso, te lo venden barato por culpa del andamio. Bueno, pues tú sabes que ese andamio tarde o temprano se va a quitar. Entonces, sacas provecho de esa oportunidad que te da el propietario más impaciente que te vende el piso a un buen precio

y tú lo compras pensando en el largo plazo porque realmente conoces el valor que tiene. Eso es lo que aporta realmente la inversión en valor. Y respecto a lo que comentabas, de ganar dinero y de protegerlo utilizando nuestras herramientas, fíjate que una de nuestras señas como inversores es que siempre invertimos en buenas compañías. En Bestinver siempre invertimos en buenas compañías, en buenos negocios, en negocios rentables,

que tienen posiciones de liderazgo, balances fuertes, equipos directivos que se la juegan como nosotros con que la marcha de la empresa vaya bien. Y exigir eso en las empresas en las que invertimos tiene un motivo, que es maximizar la probabilidad de que la inversión salga bien. ¿Por qué? Pues sentido común, porque invirtiendo en buenas empresas hay más probabilidad de que las cosas salgan bien que invirtiendo en malas empresas, sentido común.

Tradicionalmente la inversión en valor en España se ha aplicado solo a la renta variable, pero en los últimos años y bajo el liderazgo de Bestinver, cada vez el uso de esta forma de entender las inversiones se ha alcanzado a más activos y a más mercados. Bajo tu punto de vista, ¿a qué tipo de inversiones se puede aplicar la inversión en valor? A todas, a todas las que cumplen con las premisas que dijimos al principio,

que sean activos que se puedan valorar y que sean activos que se puedan transaccionar, que se pueda hacer compra-venta con ellos. No es necesario que sean activos que coticen en un mercado organizado, o sea, que se pueda aplicar al mercado inmobiliario, como decías antes, pero es verdad que tienen que poder comprarse y venderse con cierta facilidad para que el efecto de la psicología que comentábamos antes

afecte a alguna de las dos partes de tal forma que, por el motivo que sea, valor y precio no coincidan. Y en ese momento, si como inversor conoces el valor del activo y conoces el precio al que lo puedes transaccionar, pues puedes tomar una decisión que te permite ganar dinero. Y esas características de estos activos en los que aplica la inversión en valor obviamente las tiene la renta variable, que es el activo más tradicional de Bestinver,

pero también otras áreas, las áreas que se han ido incorporando a lo largo de estas décadas. Está la renta fija, que ya tiene bastante tradición en Bestinver, pero el año pasado incorporamos las infraestructuras, recientemente activos inmobiliarios, y en todos ellos se repite esa misma forma de pensar que está basada en conocer bien el activo, profundizar, como tú decías, y comprar solamente a buen precio.

Esa es la esencia de la inversión en valor y aplica a muchos tipos de activos, muchos tipos de inversiones. Al final, lo que hemos hecho en Bestinver es fichar especialistas en todas estas áreas que permitan aplicar la inversión en valor en nuevos nichos del mercado. Además, la incorporación de profesionales con experiencias diferentes aporta mucho valor al equipo de inversión. Las discusiones internas,

gracias a los perfiles tan distintos, se plantean desde muchos más ángulos y así se va enriqueciendo ese discurso, mejorando continuamente los procesos de inversión. El desarrollo de estas nuevas áreas y de las que podamos seguir desarrollando no es más que el querer aplicar nuestra forma de pensar a cada vez más activos, más mercados y más sectores. Lo mismo podemos decir del equipo de renta variable, ¿no?

Exactamente lo mismo, exactamente lo mismo. En la inversión en valor hay un concepto, no me estoy yendo por las ramas, esto es importante, en la inversión en valor hay un concepto que se llama círculo de competencia. Y básicamente esto te dice el tipo de compañías que conoces, que entiendes, que abarcas, empresas que sabes analizar y por tanto empresas que puedes valorar. Y más allá de tu círculo de competencia

está lo desconocido, lo que no sabes analizar y por tanto no sabes valorar. Es ahí donde no debes invertir porque no conoces. Pero el círculo de competencia hay que entender que se va moviendo a medida que vas conociendo más cosas o vas incorporando nuevo conocimiento. Y lo que antes estaba fuera del círculo de competencia de repente está dentro. Y entonces eres capaz de encontrar oportunidades de inversión

donde antes no podías y así avanzas. Y eso es exactamente lo que nos aportan, por ejemplo, Miguel Dolce y Luis Golderos, que son los especialistas en tecnología del equipo de inversión. Son dos personas que entienden las dinámicas de los negocios tecnológicos que hacen posible nuestro día a día, que ya son imprescindibles, que son rentables y que gracias a Miguel y a Luis podemos vender, podemos valorar

y por tanto podemos comprar. Es la misma forma de pensar, la misma forma de pensar que siempre hemos tenido, pero con los conocimientos adecuados ya podemos aplicarlos a cada vez más sectores. Y además el sector, en el caso de la tecnología, es un sector cuyo peso en la economía y en la vida diaria ha crecido exponencialmente. Así que es importantísimo que el círculo de competencia de un equipo siga evolucionando

para no quedarse obsoleto y para progresar de la misma forma que lo hace el mercado y la economía. Así que esta evolución del círculo de competencia que te permite aumentar tu alcance, podemos pensar en ello también como una forma de demostrar en la práctica que la lógica de la inversión en valor aplica a muchos tipos de inversiones y a muchos tipos de activos también. Y una pregunta importante, ¿por qué funciona?

¿Por qué funciona la inversión en valor? Bueno, realmente no hay una respuesta científica. Yo te diría que funciona porque tiene lógica que funcione. Vamos a pensar en nuestras propias experiencias. Todos hemos visto que hay momentos en los que los inversores tienen miedo. Y cuando esto ocurre, los inversores venden. Y cuando se vende, los precios caen y las caídas producen todavía más miedo. Y más miedo son más ventas,

más caídas es ese círculo vicioso. Y durante todo este proceso de caída en el precio de las acciones por miedo, pues a lo mejor el valor de las compañías no ha cambiado o ha cambiado mucho menos de lo que cambian los precios. Porque ten en cuenta que el valor de una empresa depende de los beneficios que va a generar durante muchos años. Y si el mercado tiene miedo por una recesión, que pueda venir una recesión o no,

que las recesiones duran unos trimestres, que es el entorno, por cierto, por si venía una recesión o no, pues incluso si llega, claro, unos trimestres en comparación con años se queda en nada. Es posible que el valor de la compañía, incluso en el caso de que haya esa recesión, pues haya caído poco, muchísimo menos que los precios. El valor de una compañía es mucho más estable que las cotizaciones. Y es un miedo,

el miedo hace que los precios se separen mucho del valor. Muchísimo. Piensa lo que pasó en 2020. Pasamos un pánico por apocalipsis. El mundo se terminaba. Nos enfrentábamos a algo totalmente desconocido y confinados en nuestras casas. Y ese año los resultados empresariales fueron imposibles de malos, horribles. Llega un momento en el que las preocupaciones que pesan sobre los precios y los mantienen abajo se van disipando

y eso permite que progresivamente los precios vayan subiendo. De hecho, suben antes de que las preocupaciones se disipen, porque llega un momento en el que los inversores consideramos que tarde o temprano se van a disipar y también consideramos que los precios son muy atractivos. Merece la pena dar ese paso y también poco a poco el precio va convergiendo hacia el valor. Esa es una experiencia que hemos pasado en 2020.

Hemos visto que es que funciona así. La inversión en valor funciona porque el mercado es psicología, pero también tiene una parte de lógica económica y la inversión en valor lo que hace es unir psicología y lógica económica de la mejor forma o el método de inversión que mejor los une y nuestra propia experiencia, de hecho, es que nos dice que el mercado funciona así. Hemos hablado de 2020, hemos hablado de 2022,

pero la historia está llena de ejemplos y también pasa lo contrario. Inversores muy optimistas, los precios suben, más optimismo y así poco a poco se van formando las burbujas porque el valor de las compañías queda sobrevalorado por esos motivos psicológicos y luego la caída posterior responde a los criterios de lógica económica. Eso es lo que pasó, por ejemplo, con el mercado inmobiliario español después de la burbuja.

Es otro ejemplo que hemos vivido todos en primera persona y que demuestran que el mercado funciona así. Al final, lo que nos ha enseñado la experiencia es que los inversores que son capaces de identificar esas discrepancias entre valor y precio estamos en ventaja para aprovechar los movimientos del mercado. Al final, esa es la razón que hay detrás de la inversión en valor y podemos ir muy atrás en la historia del mercado.

Veremos muchísimos ejemplos de eso, pero es que tampoco hace falta ir tan atrás porque con lo que nos ha pasado en los últimos cinco años vemos que efectivamente el mercado funciona así. Usted ha explicado que la inversión en valor funciona, es rentable. Entonces, ¿por qué no la hace todo el mundo? Yo diría que por dos motivos. El primero es, porque es difícil conocer una compañía con la profundidad con la que conocerla

para hacer inversión en valor. Es necesaria mucha experiencia, haber vivido muchos ciclos, muchos pánicos, muchas euforias. También es necesario haber cometido errores, haber visto a otros cometer errores y aprender de todos. Esto es un proceso muy largo que requiere mucho estudio y que evidentemente no está al alcance de cualquiera. Y por eso el equipo de inversión, nuestro equipo de análisis, nuestro equipo de gestión

supone una ventaja que no está al alcance de cualquiera. Así que primero podemos decir por su dificultad técnica. Pero el segundo motivo, que también es importantísimo, diría que es por su dificultad psicológica. En 2020 estábamos todos preocupadísimos y era el mejor momento para comprar y estábamos todos preocupadísimos. Y dar ese paso, hacer exactamente lo contrario que te pide el cuerpo. Cuando el cuerpo te pide vender,

tienes que comprar. Y al revés, cuando el cuerpo te pide comprar, muchas veces tienes que vender. Y eso no es posible para mucha gente. Hay que tener mucha disciplina, hay que tener un proceso, hay que tener una cultura que te empuje a hacer lo que tienes que hacer prácticamente sin salirte del guión pase lo que pase. Eso es muy difícil. Comprar con preocupación quiere decir que inviertes en una compañía

de dos o tres años, pero que no sabes lo que puede pasar en tres o cinco meses. De hecho, como los precios no dejan de caer por el hecho de que tú compres, lo normal es que compras y siguen cayendo. Compras preocupado. Entonces, esa caída adicional del precio empieza a confirmar tus temores, te empiezas a poner nervioso, te arrepientes de haber comprado y ya empiezas con el, ya has perdido. Ahí ya el mercado te va a pasar por encima

como un tsunami. Y, por supuesto, el precio vuelve a caer otro 10% y vendes en el mínimo. Esta es la radiografía de la mayor parte de inversores que intentan hacer inversión en valores así porque al final, muchas veces invertir en valor implica aguantar porque ves que los precios siguen cayendo y a lo mejor las noticias de tu compañía son buenas, los resultados están yendo bien, su estrategia está yendo bien,

pero los precios no te están reconociendo ese valor. Y entonces es inevitable. La gente duda y mucha gente no puede aguantar esta presión. Y por eso al ser humano nos resulta más fácil comprar cuando la bolsa sube, comprar arriba y vender abajo, que es justo lo contrario que es lo que hay que hacer, que es comprar abajo y vender arriba. Pero vas a contrapelo de tu propia psicología. Tienes que hacer exactamente

lo que no te apetece hacer y eso es muy difícil. Por eso la mayor parte de inversores no hacen inversión en valor. Y precisamente por eso, ojo, también precisamente por eso hacer inversión en valor es tan rentable que es la otra cara de la moneda. Pues hasta aquí el episodio de hoy. Hemos repasado nuestra filosofía de inversión, sus principales premisas, sus herramientas, el tipo de inversiones a las que se puede aplicar

y cómo ha evolucionado nuestra filosofía dentro de Bestinver a través del desarrollo de nuevas áreas y nuevos productos de inversión. La inversión en valor es la forma en la que entendemos las inversiones y está en la base de todas nuestras estrategias. Es lo que da coherencia y unidad a todas ellas. Pero esto no quiere decir que en todos los fondos hagamos exactamente lo mismo. Evidentemente no invierte igual

en renta variable, no invertimos igual que en proyectos de infraestructuras. La forma de pensar es la misma pero hay diferencias a la hora de poner en práctica y son diferencias que dan sentido a nuestra gama de producto que permite que nuestros inversores puedan diversificar entre estrategias con dinámicas distintas pero que se integran todas dentro de la inversión en valor. Dedicaremos el próximo episodio

a dichas diferencias y iremos recorriendo prácticamente fondo a fondo. Así que muchísimas gracias Pepe. Muy bien, gracias a ti Marta y muchas gracias a todos los presentes.